耗资20.68亿，刚刚解套！韦尔股份抄底的车规存储芯片龙头，全球市占率第一！
老姜家
春江水暖鸭先知，如果半导体周期来临时，存储芯片就是那只“报春鸭”。
最近存储芯片释放了很多利好：
大模型的专属芯片Lpu，可以弯道超车英伟达算力芯片
AI推理需求激增，存储器出货量反转！
DRAM大厂南亚科总经理预测DRAM产业“最坏情况已过”市场或于2025年上半年触底，下半年复苏；
智能驾驶渗透率提升，单车存储价值量从L1级到L4级翻20倍......
上期我们讲到韦尔股份，它有很多对外投资，其中就包括耗资20.68亿增持的北京君正。21年-22年5月期间，不断买买买，最终买成了第四大股东，韦尔股份投资北京君正的目的并不是为了炒股，而是看重北京君正在车载领域的优势。
而北京君正最大的标签就是车载存储芯片！
在最近的文章及南方朋友圈中也提前提示存储芯片的机会，这两天涨幅可观，但发现晚了，我认为可以等回调再关注。
今天我就来深度拆解一下北京君正。
一、主营业务及介绍
公司是半导体设计公司，20年通过收购北京矽成半导体布局了存储及模拟芯片业务，在存储领域，北京矽成有着全球领先地位。2022年，公司SRAM、DRAM、Nor Flash产品收入在全球市场分别排名第二、第七、第六；在车用领域，北京君正分别位居第一、第二（仅次于三星）、第五。
目前公司产品包括计算芯片、存储芯片和模拟与互联芯片。
其中，计算芯片主要应用在智能物联网、智能视觉IOT等各类智能硬件产品上，面向消费类市场，其中80%以上是面向民用摄像头安防监控领域；
存储芯片主要应用在汽车、工业，汽车占比超过40%，工业+医疗占比约30%，其余是通信和消费；
模拟与互联芯片，主要是各类LED 驱动芯片，汽车市场销售占比超过50%。
公司产品主要面向消费、汽车、工业市场，不同市场景气度变化趋势不同，但都遇到2023年行业整体周期性下调阶段
1、消费类市场：2021年下半年进入调整期 → 2023年Q4起复苏,计算芯片同比回升；
2、汽车/工业市场：2022年Q4进入调整期 → 2023年为需求低谷期，存储芯片、模拟与互联芯片收入同比下降；
但汽车市场受益于智能化、电动化，与消费类市场相比，降幅较小，行业市场稳定性较高。
根据收入统计，汽车领域给北京君正贡献的收入整体在30%左右。
分产品来看，存储芯片收占比最高，其次是应用在安防监控领域的计算芯片，也是三个产品线中竞争最激烈的一个，因为面向消费市场，民用监控摄像头领域，毛利率波动大。
模拟芯片毛利率最高，在50%以上；其次是存储芯片，近几年稳定在35%以上，根据最新两期财务数据来看，存储芯片收入及毛利贡献基本上占到整个公司60%以上，是核心业务。
存储芯片中又包括Dram、Sram、NOR Flash，前两者合计收入占比超70%，且汽车市场贡献40%以上的收入。
这三类产品中，Dram产品收入最高，而且汽车贡献提升，工控应用下降，目前DDR3占比50%以上，少量DDR4和LPDDR4，还没开始研发LPDDR5；Sram收入及毛利率则相对稳定。
DRam方面，根据行业趋势，DDR4主要应用于工业控制和部分汽车电子场景，在智驾领域，目前LPDDR4仍是L1/L2级主流存储方案，L3+级以上LPDDR5将会成为高阶自动驾驶主流；消费电子领域则已全面转向DDR4/LPDDR5；
海外DRAM大厂计划2025年停产DDR3/DDR4，集中资源发展LPDDR5、HBM、3D NAND等前沿技术，追求更高毛利率（如美光LPDDR5毛利率超60%），南亚科预测DRAM市场将于2025年Q1触底，下半年随需求回暖复苏。
一方面可能扭转DRAM市场供过于求的困境，DRAM有机会走向复苏；同时DDR3存在国产替代填补退出空白的机遇，利好国内大厂；
闪存方面：NOR Flash 2025年上半年估计约产销平衡，下半年将有较显著成长。SLC NAND Flash因有供应商退出，预期下半年供应可能吃紧。
二、财报及经营情况点评
资产负债表，以流动资产为主，占比较高的依次是货币资金及交易性金融资产，合计43.6亿，合计占比34%，商誉占比24%、存货占比20%，暂未发现风险；公司基本没有金融负债，资金比较充裕。
利润表，下半年是销售旺季，但公司的利润并没有季节性规律，2020-2023年公司营收复合增速17.6%，；归母净利润复合增速62.8%、扣非归母净利润复合增速96.6%，总体增收更增利，而且最近几年盈利质量比较好。
从盈利指标来看，综合毛利率基本都在35%以上，销售净利率也还不错，因为汽车应用占比较高的原因，毛利率要比韦尔股份高，最近两年销售净利率有所降低，主要是研发投入大幅增加，这个其实是好事。
从现金流来看，销售收到的现金还不错，净利润现金含量跟韦尔股份一致，但比韦尔股份管控的要好。
消费类芯片从21年下半年下行-2023年Q4起复苏、存储芯片从22年Q4开始下行-预计2025年上半年结束，基本贯穿了股价整个下行阶段，作为一个3-4年周期品种，25年下半年开始复苏的逻辑似乎也能行得通。
公司股价跟业绩的变化很一致，尤其是环比具有很高的参考性。如19Q2、20Q3、21Q1-21Q2、23Q1\Q3季度股价表现都不错。目前来看，还没出现环比改善迹象，我认为至少需要磨一个季度。
其次还有大模型的专属芯片Lpu弯道超车英伟达、智能驾驶对存力的需求翻倍的逻辑催化。
但Lpu能不能作为英伟达算力芯片的平替进行弯道超车，我认为这个得打个问号，其次北京君正自己也多次公开说自己没有布局相关产品跟技术。
另外，我认为60-80存在一定的安全边际，一方面是韦尔股份增持北京君正的均价在86.5左右，其次是北京君在22年5月，股价80附近的时候搞了一次股权激励，第一次没达成失败了，24年4月在股价60的时候再度搞了一次，而且还以82.5、104的股价搞了两次定增。
当前公司的估值水平跟板块接近，溢价要比韦尔股份高，合理性在于综合毛利率高，汽车应用占比较高，弹性较好，另外，公司财报综合质量其实要比韦尔股份高，但公司当前估值分位90%以上，我认为短期风险大于收益，需要等一个回调。
四、风险提示及关注
1、汽车、工业市场复苏情况
2、DDR3逐步会被LPDDR4/LPDDR5替代的风险
3、关注DDR4和LPDDR4收入放量、LPDDR5研发突破、21nm和20nm产品量产
4、lpu芯片大量推广应用逻辑是否成立、HBM替代SRAM等技术路线变化或冲击现有业务
